Brexit đã Thay đổi Vĩnh viễn Thị trường FX Như thế nào

Vào ngày 23 tháng 6 năm 2016, Vương quốc Anh đã bỏ phiếu rời khỏi Liên minh Châu Âu – và đồng bảng Anh đã trải qua mức sụt giảm trong một ngày lớn nhất trong 30 năm. Nhưng đó mới chỉ là sự khởi đầu: năm năm tiếp theo đã trở thành một kỷ nguyên của sự bất ổn thường trực, viết lại các quy tắc giao dịch GBP và định hình lại cấu trúc của các thị trường tài chính châu Âu.

Vào sáng ngày 24 tháng 6 năm 2016, khi việc kiểm phiếu của cuộc trưng cầu dân ý ở Anh sắp hoàn tất, hầu hết các nhà giao dịch vẫn đang kỳ vọng vào kết quả mà đối với họ dường như là hiển nhiên – một chiến thắng cho phe “Ở lại”. Các cuộc thăm dò ý kiến đã cho thấy họ có lợi thế. Các thị trường cá cược định giá xác suất Brexit chỉ ở mức 20-25%. Cặp GBP/USD vừa thiết lập một mức đỉnh mới trong ngày trên 1,50. Và rồi mọi thứ đã thay đổi chỉ sau một đêm.

Khi rõ ràng rằng phe “Rời đi” đã thắng với 51,9% so với 48,1%, các thị trường đã phản ứng theo cách chúng vẫn luôn làm khi một kịch bản khó xảy ra trở thành hiện thực – bằng một đợt định giá lại tức thì và tàn khốc. Đồng bảng Anh đã giảm 8% so với đồng đô la chỉ trong vòng vài giờ. Đó là mức sụt giảm trong một ngày lớn nhất của đồng tiền Anh kể từ khi chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi được áp dụng vào đầu những năm 1970. Nhưng không giống như sự kiện “Thứ Năm Đen Tối” của đồng franc Thụy Sĩ vào năm 2015, khi mọi thứ kết thúc chỉ trong một phiên giao dịch, câu chuyện Brexit đã kéo dài trong nhiều năm – và cuối cùng trở thành một bài học phức tạp và sâu sắc hơn nhiều cho toàn bộ ngành.

Thị trường đã Phớt lờ Tín hiệu Như thế nào: Bối cảnh Giai đoạn 2013-2016

Để hiểu tại sao sự sụp đổ của đồng bảng Anh lại gây ra một cú sốc lớn như vậy, chúng ta cần quay trở lại tháng 1 năm 2013. Chính vào thời điểm đó, Thủ tướng David Cameron đã công bố ý định tổ chức một cuộc trưng cầu dân ý về tư cách thành viên EU. Phản ứng của thị trường là ngay lập tức: trong những tuần tiếp theo, cặp GBP/EUR đã giảm khoảng 6,5%. Vào thời điểm đó, thị trường rõ ràng đã coi chỉ riêng việc công bố một cuộc trưng cầu dân ý là một tín hiệu tiêu cực cho đồng bảng Anh.

Tuy nhiên, trong những năm sau đó, mối lo ngại này đã dần tan biến. Đồng GBP đã phục hồi, nền kinh tế Anh hoạt động tốt, và đến năm 2015, đồng bảng Anh một lần nữa được giao dịch gần mức 1,55-1,58 đô la so với đồng đô la. Dường như thị trường đã cùng đi đến một quyết định: vâng, cuộc trưng cầu dân ý sẽ diễn ra – nhưng phe “Ở lại” sẽ chiến thắng. Vào tháng 5 năm 2015, chiến thắng bầu cử của ông Cameron với sự ủy nhiệm rõ ràng là tổ chức cuộc bỏ phiếu thậm chí còn đẩy đồng bảng Anh lên cao hơn – các nhà đầu tư đã coi sự rõ ràng về chính trị là một yếu tố tích cực.

Những tín hiệu thực sự đáng báo động đầu tiên xuất hiện vào tháng 2 năm 2016, khi ông Boris Johnson và các thành viên Bảo thủ nổi tiếng khác công khai ủng hộ chiến dịch Rời đi. Cặp GBP/USD đã phá vỡ xuống dưới mức 1,40 lần đầu tiên kể từ năm 2009. Thị trường quyền chọn bắt đầu cho thấy sự bất đối xứng ngày càng tăng – độ biến động ngụ ý đối với GBP tăng vọt. Nghiên cứu sau đó đã xác nhận rằng các hàm mật độ xác suất được trích xuất từ các quyền chọn GBP/USD đã cho thấy độ lệch âm vào tháng 1-tháng 2 năm 2016. Nói cách khác, thị trường quyền chọn đã “nhìn thấy” rủi ro Brexit rõ ràng hơn so với thị trường giao ngay.
Tín hiệu mà thị trường đã không nghe thấy: Ngân hàng Trung ương Anh đã gọi cuộc trưng cầu dân ý một cách rõ ràng là “rủi ro tức thì lớn nhất đối với các thị trường tài chính của Anh – và có thể là đối với cả các thị trường toàn cầu” ngay từ tháng 6 năm 2016. Tuy nhiên, sự đồng thuận chủ đạo trên thị trường giao ngay vẫn nghiêng hẳn về phía phe “Ở lại” cho đến tận khi việc kiểm phiếu bắt đầu.

Đêm ngày 23-24 Tháng 6: Cách Thị trường Định giá lại Thực tế

Cơ chế của đêm đó là một ví dụ kinh điển về việc định giá trong bối cảnh xác suất sụp đổ. Trước khi những kết quả đầu tiên được công bố, thị trường đã hoạt động trong khuôn khổ hai kịch bản:

• “Ở lại” (GBP khoảng 1,50 đô la)
• “Rời đi” (GBP khoảng 1,33-1,35 đô la)

Khi những kết quả đầu tiên bắt đầu cho thấy tỷ lệ cử tri đi bỏ phiếu cao bất ngờ ở các khu vực vốn có truyền thống hoài nghi về EU, cặp GBP/USD bắt đầu giảm. Khi kết quả đã trở nên rõ ràng, thị trường đã “chuyển” sang một chế độ duy nhất – và đồng bảng Anh chỉ đơn giản là bước xuống một mức cân bằng mới.

Đến sáng thứ Sáu, cặp GBP/USD đã giảm xuống 1,32 đô la (mức thấp nhất trong 30 năm). So với đồng yên, mức sụt giảm đạt 11%. Cặp EUR/GBP đã phá vỡ các mức chưa từng thấy trong nhiều năm. Đồng thời, các thị trường chứng khoán lao dốc: chỉ số DAX giảm 6,8%, chỉ số FTSE 100 giảm 3,2%, và cổ phiếu ngân hàng trong một số trường hợp còn giảm mạnh hơn cả trong thời kỳ sụp đổ của Lehman Brothers.

Sự cố Sụt giảm Chớp nhoáng tháng 10 năm 2016: Các Thuật toán Bán tháo đồng Bảng Anh

Nếu đêm trưng cầu dân ý là một cú sốc, thì thị trường ít nhất cũng biết mình đang chấp nhận rủi ro; còn các sự kiện ngày 7 tháng 10 năm 2016 lại là một cơn ác mộng kiểu khác. Vào lúc 07:07 giờ Luân Đôn, trong khoảng thời gian có thanh khoản thấp nhất của phiên Á, cặp GBP/USD đã lao dốc gần 10% trong hai phút, phá vỡ xuống dưới 1,18 đô la (mức thấp nhất kể từ năm 1985) và sau đó phục hồi lại nhanh chóng.

Nguyên nhân của sự cố sụt giảm chớp nhoáng vẫn là một chủ đề gây tranh cãi. Lời giải thích hợp lý nhất là các hệ thống giao dịch thuật toán hoạt động trong một thị trường qua đêm có thanh khoản mỏng đã phản ứng với một bình luận về cơ bản là trung lập của Tổng thống Pháp François Hollande về sự cứng rắn của các cuộc đàm phán sắp tới với Luân Đôn – và diễn giải nó như một tín hiệu bán đối với đồng bảng Anh. Một làn sóng lệnh dừng lỗ đã được kích hoạt khi các mức kỹ thuật quan trọng bị phá vỡ, tạo ra hiệu ứng tuyết lở. Kết quả là một loạt các giao dịch lỗi đã bị hủy bỏ – các lệnh khớp ở các mức giá mà sau đó được coi là không hợp lệ.

“Những gì chúng ta chứng kiến thật là điên rồ. Cứ gọi đó là một sự cố sụt giảm chớp nhoáng, nhưng một động thái ở quy mô đó cho thấy đồng bảng Anh thực sự có thể giảm sâu đến mức nào. Brexit đang ám ảnh đồng sterling.”
Naeem Aslam, Trưởng bộ phận Phân tích Thị trường, Think Markets, tháng 10 năm 2016

Sự cố sụt giảm chớp nhoáng đã bộc lộ một lỗ hổng cấu trúc của thị trường ngoại hối hiện đại: sự thống trị của giao dịch thuật toán trong các giai đoạn thanh khoản thấp tạo ra các điều kiện trong đó một tiêu đề bị diễn giải sai duy nhất có thể kích hoạt một động thái có thể so sánh với một cuộc khủng hoảng toàn diện. Ranh giới giữa “nhiễu” và “tín hiệu” đã bị xóa nhòa một cách nguy hiểm.

4,5 năm Bất ổn: Giao dịch theo Tintức

Sự độc đáo của Brexit với tư cách là một hiện tượng thị trường nằm ở chỗ nó không phải là một cú sốc chỉ xảy ra một lần mà là một nguồn biến động liên tục, kéo dài nhiều năm. Từ năm 2016 đến năm 2021, mọi tweet chính trị, thông tin rò rỉ từ các cuộc đàm phán, cuộc bỏ phiếu tại quốc hội, hay sự thay đổi thủ tướng đều được phản ánh ngay lập tức vào giá của đồng bảng Anh. GBP thực sự đã trở thành một “đồng tiền chính trị” – một công cụ mà giá trị của nó ít bị chi phối bởi dữ liệu kinh tế vĩ mô hơn là bởi các tiêu đề tin tức.

Giai đoạn này có thể được chia thành nhiều hồi. Sau cú sốc ban đầu của mùa hè năm 2016 và việc kích hoạt Điều 50 vào tháng 3 năm 2017, thị trường đã bước vào một chế độ giao dịch trong biên độ: đồng bảng Anh bị mắc kẹt trong khoảng từ 1,20 đến 1,35 đô la, thường xuyên bứt phá bất cứ khi nào có tin tức về đàm phán được đưa ra. Trong giai đoạn 2018-2019, khi mối đe dọa về một Brexit không thỏa thuận lên đến đỉnh điểm, cặp GBP/USD đã giảm xuống các mức 1,19 đô la, tương đương với các mức đáy của sự cố sụt giảm chớp nhoáng. Mỗi cập nhật về tiến triển hay bế tắc trong các cuộc đàm phán đều tạo ra những biến động trong ngày từ 100-200 pip.

Các Sự kiện chính Thúc đẩy GBP

• Tháng 6 năm 2016: Trưng cầu dân ý: -8% qua đêm
• Tháng 10 năm 2016: Sụt giảm chớp nhoáng: -10% trong 2 phút
• Tháng 3 năm 2017: Kích hoạt Điều 50: +2,9%
• Tháng 6 năm 2017: Bầu cử, Mất thế đa số: -1,2%
• Tháng 8 năm 2019: Nguy cơ Brexit không thỏa thuận lên đến đỉnh điểm: -5% trong một tháng
• Tháng 1 năm 2020: Chính thức Brexit: +0,8%

Biến động của GBP

• 2016-2020: biến động ngụ ý của GBP cao gấp đôi so với EUR
• Biến động ATM kỳ hạn 1 tháng của GBP/USD vượt quá 15%
• Chênh lệch giá mua-bán giãn rộng trên tất cả các nhà tạo lập thị trường
• Thanh khoản trong phiên Á sụt giảm nghiêm trọng
• Các quỹ phòng hộ gia tăng vị thế bán GBP
• Hoạt động phòng hộ rủi ro GBP của các doanh nghiệp tăng vọt gấp nhiều lần

Đồng bảng Anh vẫn đang giao dịch dưới các mức được ghi nhận vào ngày diễn ra cuộc trưng cầu dân ý Brexit

Liệu Có thể Lường trước không?

Không giống như sự sụp đổ của đồng franc Thụy Sĩ, khi mà ngay cả hướng đi của giá cũng khó dự đoán, Brexit lại mang đến cho các nhà giao dịch một câu chuyện cơ bản tương đối rõ ràng, miễn là họ sẵn sàng đặt cược đi ngược lại với sự đồng thuận của thị trường. Ba nhóm tham gia thị trường đã làm chính xác điều đó – và thu được lợi nhuận.

• Nhóm đầu tiên bao gồm các nhà quản lý quỹ vĩ mô, những người đã mở các vị thế bán GBP từ rất lâu trước cuộc trưng cầu dân ý theo một logic đơn giản: ngay cả khi xác suất cho kết quả “Rời đi” chỉ là 25-30%, kết hợp với khả năng biến động 15-20%, cũng đã tạo ra một giá trị kỳ vọng dương. Công cụ chính của họ là các quyền chọn bán GBP/USD OTM sâu – có giá rẻ do biến động tương đối thấp, nhưng lại mang lại lợi nhuận khổng lồ.
• Nhóm thứ hai là các nhà giao dịch thuật toán, với các hệ thống được thiết lập để theo dõi tỷ lệ bỏ phiếu theo thời gian thực và mở vị thế ngay khi có kết quả. Họ đã thu được lợi nhuận ngay trong đêm đó.
• Nhóm thứ ba bao gồm các tập đoàn và nhà đầu tư tổ chức có mức độ tiếp xúc rủi ro hoạt động liên quan đến GBP, những người đã phòng hộ rủi ro tiền tệ của họ từ trước. Đối với họ, Brexit không phải là một tổn thất mà là một sự xác thực cho việc quản lý rủi ro hợp lý.

Tại sao Hầu hết Người Tham gia vẫn Không có Sự chuẩn bị

Sự đồng thuận của thị trường là một lực đẩy tâm lý mạnh mẽ. Khi 75-80% những người tham gia thị trường đều đặt cược vào một kết quả, việc đi theo hướng ngược lại không chỉ có nghĩa là mạo hiểm vốn mà còn đặt cược cả danh tiếng nghề nghiệp của mình. Đó là lý do tại sao hầu hết các nhà quản lý danh mục đầu tư thích giữ một lập trường trung lập hoặc đi theo kịch bản “Ở lại” vốn được cho là hiển nhiên.

Bài học cho Nhà môi giới: Sự thay đổi về Quy định và Cải cách Cơ cấu

Brexit không chỉ mang đến một mà là hai cú sốc cho ngành môi giới – một cú sốc thị trường và một cú sốc về quy định.

Cú sốc thị trường có thể kiểm soát được: không giống như sự sụp đổ của đồng franc Thụy Sĩ, khi mà các khoản lỗ xảy ra ngay lập tức và không thể đảo ngược, biến động của GBP diễn ra trong vài giờ với các đợt điều chỉnh một phần. Các lệnh gọi ký quỹ đã xảy ra, nhưng không có vụ phá sản mang tính hệ thống nào xảy ra sau đó trong số các nhà môi giới lớn.

Tuy nhiên, cú sốc về quy định lại có tác động lâu dài hơn nhiều.

Việc mất quyền cung cấp dịch vụ xuyên biên giới – khả năng cung cấp dịch vụ trên toàn EU theo giấy phép của Vương quốc Anh – đã buộc hàng chục công ty phải khẩn trương thành lập các công ty con có trụ sở tại EU. Các ước tính cho thấy điều này đã ảnh hưởng đến 30% hoạt động của ngành tài chính London. Chỉ riêng ở Paris, hơn 3.500 việc làm mới trong ngành tài chính đã được tạo ra trong những năm sau cuộc trưng cầu dân ý. Những sự dịch chuyển tương tự cũng đã xảy ra ở Frankfurt, Dublin và Amsterdam.

• Đa dạng hóa về quy định pháp lý

Các nhà môi giới lớn đã nhận ra rủi ro của việc tập trung giấy phép ở một khu vực pháp lý duy nhất và bắt đầu xây dựng các cơ cấu đa cơ quan quản lý – FCA, CySEC, BaFin – như một biện pháp bảo vệ trước các quyết định chính trị.

• Hệ thống giao dịch theo tin tức

Vụ sụp đổ chớp nhoáng tháng 10 năm 2016 đã thúc đẩy sự phát triển của các hệ thống thuật toán thông minh hơn, có khả năng phân biệt “nhiễu” với “tín hiệu” và hạn chế thanh khoản trong những thời điểm quan trọng.

• Hạn chế về đòn bẩy

ESMA đã đưa ra các giới hạn đòn bẩy bán lẻ vào năm 2018. Brexit, cùng với cú sốc CHF năm 2015, đã trở thành một trong những lý do chính của các nhà quản lý: các sự kiện chính trị có thể làm các đồng tiền “an toàn” biến động hơn 10% chỉ trong vài giờ.

• Đánh giá lại rủi ro chính trị

Các nhà môi giới đã sửa đổi các khuôn khổ giám sát rủi ro địa chính trị của họ. Rủi ro chính trị ở các nước phát triển không còn bị xem là “xa lạ” và đã trở thành một phần của các mô hình kiểm tra sức chịu đựng tiêu chuẩn.

Bài học cho Nhà giao dịch: Giao dịch trong Môi trường Bất định Kéo dài

Brexit đã dạy cho các nhà giao dịch những bài học rất khác so với cú sốc đồng franc Thụy Sĩ. Cuộc khủng hoảng đồng franc chỉ mang đến một khoảnh khắc đau thương. Brexit đã mang đến bốn năm rưỡi biến động không ngừng, đòi hỏi sự thích ứng chiến lược liên tục. Theo nhiều cách, điều này thậm chí còn tỏ ra thách thức hơn.

1. Bài học đầu tiên và quan trọng nhất liên quan đến bản chất của sự đồng thuận thị trường. Khi thị trường nhất trí trong đánh giá về một sự kiện chính trị, sự nhất trí đó tự nó trở thành một rủi ro. Đặt cược đi ngược lại sự đồng thuận gây tốn kém về mặt tâm lý – nhưng những giao dịch như vậy lại tạo ra hồ sơ rủi ro-lợi nhuận bất đối xứng. Một sự kiện nhị phân với các kịch bản được xác định rõ ràng và các quyền chọn giá rẻ chính là môi trường nơi các công cụ quản lý rủi ro cổ điển hoạt động tốt nhất.
   
2. Bài học thứ hai là về việc giao dịch theo “tin tức” so với “dữ liệu”. Từ năm 2016 đến 2020, GBP gần như ngừng phản ứng với các chỉ số kinh tế vĩ mô truyền thống: dữ liệu lạm phát, việc làm và GDP có sức ảnh hưởng kém hơn nhiều so với dòng tweet tiếp theo về các cuộc đàm phán với Brussels. Điều này có nghĩa là các nhà giao dịch quen với các mô hình cơ bản đã liên tục nhận được các tín hiệu sai.
   
3. Bài học thứ ba liên quan đến những thay đổi cấu trúc dài hạn trong giá trị hợp lý của đồng tiền. Sự sụt giảm 20% của đồng bảng Anh so với đồng euro, một động thái vẫn chưa được đảo ngược cho đến năm 2021, không phải là một “sự điều chỉnh kỹ thuật” mà là sự định giá lại giá trị cơ bản dựa trên một thực tế kinh tế mới. Các nhà giao dịch tiếp tục tìm kiếm sự đảo chiều về mức trung bình đã thua lỗ trong nhiều năm. Thị trường luôn đúng cho đến khi có dữ liệu mới chứng minh nó sai.

“Một cú sốc chính trị không phải là thứ bạn có thể ‘chờ cho qua.’ Đó là một sự chuyển dịch sang một cơ chế định giá mới. Và nhiệm vụ đầu tiên của nhà giao dịch là xác định xem liệu một sự phá vỡ cấu trúc đã xảy ra hay chưa – hay đó chỉ là nhiễu.”

Brexit đã Định hình lại Kiến trúc Thị trường Toàn cầu Như thế nào

Những hậu quả dài hạn của Brexit đối với cấu trúc của các thị trường tài chính hóa ra lại lớn hơn nhiều so với những gì nhiều người mong đợi vào năm 2016.

Tác động đầu tiên và rõ ràng nhất là sự phân bổ lại hoạt động giao dịch trong phạm vi châu Âu. Vào đầu năm 2021, hoạt động giao dịch cổ phiếu châu Âu đã đột ngột “chuyển” từ London sang Amsterdam sau khi Ủy ban châu Âu từ chối cấp cho các sàn giao dịch của Vương quốc Anh sự tương đương về quy định. London đã mất vị thế là trung tâm thống trị cho việc giao dịch chứng khoán châu Âu – một vị thế mà thành phố này đã nắm giữ trong nhiều thập kỷ.

Tác động mang tính hệ thống thứ hai là sự trỗi dậy của rủi ro chính trị như một yếu tố độc lập trong các loại tài sản. Trước Brexit, hầu hết các mô hình quản lý tài sản đều coi rủi ro chính trị ở các nền dân chủ phát triển là không đáng kể và vốn dĩ không thể dự đoán được – quá “thiên về xác suất thấp” để có thể đưa vào các tính toán tiêu chuẩn. Brexit, cùng với cuộc bầu cử Hoa Kỳ năm 2016, đã buộc các nhà quản lý rủi ro phải suy nghĩ lại về cách tiếp cận này. Rủi ro chính trị tại các nước G10 bắt đầu xuất hiện như những mục riêng biệt trong các ma trận kiểm tra sức chịu đựng.

Tác động thứ ba là sự đánh giá lại vai trò của đồng bảng Anh như một đồng tiền “đáng tin cậy”. GBP từ lâu đã được xem là một đồng tiền G4 ổn định, có tính thanh khoản cao, với các thể chế vững mạnh và chính sách có thể dự đoán được của Ngân hàng Trung ương Anh. Sau Brexit, đồng bảng Anh mang tiếng là một đồng tiền có rủi ro chính trị cao, dẫn đến việc bị định giá chiết khấu liên tục và sự sụt giảm tỷ trọng của GBP trong dự trữ quốc tế do một số ngân hàng trung ương nắm giữ.

Cuối cùng, Brexit đã thúc đẩy cuộc tranh luận về vai trò của giao dịch thuật toán trong việc tạo ra sự bất ổn thị trường. Vụ sụp đổ chớp nhoáng tháng 10 năm 2016 đã trở thành một trong những lập luận được trích dẫn thường xuyên nhất để ủng hộ việc giám sát theo quy định đối với các chiến lược tần suất cao – đặc biệt là trong các giai đoạn thanh khoản giảm.

Kết luận

Câu chuyện về Brexit và đồng bảng Anh khác với hầu hết các cuộc khủng hoảng thị trường “sách giáo khoa” ở một điểm quan trọng: nó không diễn ra trong một đêm, mà kéo dài trong nhiều năm.

Đối với các nhà giao dịch ngoại hối, bài học bao quát nhất của Brexit có thể được tóm tắt như sau: các sự kiện chính trị ở các nước dân chủ không phải là điều xa lạ cũng không phải là ngẫu nhiên. Chúng là một phần của rủi ro thị trường – yếu tố cần được mô hình hóa, phòng ngừa rủi ro và đưa vào chiến lược vị thế. Niềm tin của số đông rằng “điều này không thể xảy ra” tự bản thân nó đã là một tín hiệu giao dịch.

Đối với các nhà môi giới, bài học rút ra lại khác: cấu trúc pháp lý và vận hành phải được xây dựng dựa trên giả định rằng luật chơi có thể thay đổi bất cứ lúc nào. Giấy phép, cơ chế giấy phép thông hành, các khu vực pháp lý – không có yếu tố nào trong số này là hằng số. Chúng là các biến số chính trị.

Và cuối cùng, đối với toàn ngành: thế giới hậu Brexit đã trở nên phân mảnh hơn, khó lường hơn và phụ thuộc nhiều hơn vào các chương trình nghị sự chính trị. Đây không phải là một tình trạng tạm thời – nó là trạng thái bình thường mới. Những ai chấp nhận điều đó đã thích nghi. Những ai chờ đợi sự trở lại của “trật tự” cũ thì vẫn đang chờ đợi.